Series #Góc Nhìn: Convertible Note - lợi ích và rủi ro tiềm tàng

Jul 16, 2023

Chào anh chị và các bạn, em là Tuấn - một venture capitalist tại quỹ Genesia. Đây là trang blog em chia sẻ những bài học mà bản thân may mắn học được cũng như những trải nghiệm của bản thân với mong muốn được học hỏi thêm góc nhìn từ anh chị cũng như đóng góp một phần nhỏ bé vào sự phát triển hệ sinh thái khởi nghiệp ở Việt Nam.

Chào mừng anh chị đã quay trở lại với bytuanhuynh.

Hệ sinh thái khởi nghiệp ngày càng phát triển với những hình thức gọi vốn mới, hỗ trợ các founder có thể gọi vốn một cách linh hoạt và dễ dàng hơn. Trong đó, convertible notes- khoản vay chuyển đổi đang ngày càng được ưa chuộng hơn bởi các founder. Bài blog hôm nay xin phép sẽ diễn giải sâu hơn về convertible notes với những ví dụ để các founder có thể nhìn toàn diện hơn về những lợi ích cũng như rủi ro tiềm tàng.

a person stacking coins on top of a table — Photo by Towfiqu barbhuiya on Unsplash

Convertible notes là gì?

[By ChatGPT] Convertible note là một khoản nợ ngắn hạn được chuyển đổi thành cổ phiếu. Trong bối cảnh gọi vốn ở những vòng sớm, khoản nợ này thường tự động chuyển đổi thành cổ phiếu khi vòng gọi vốn tiếp theo kết thúc. Theo cách này, nhà đầu tư sẽ cho vay tiền cho một công ty khởi nghiệp và thay vì nhận lại số tiền gốc cộng lãi suất, nhà đầu tư sẽ nhận được một phần sở hữu trong công ty.

Như mọi khoản vay khác, convertible notes sẽ có thời gian đáo hạn trong vòng 12-18 tháng, khi đến thời gian đáo hạn, một trong 3 trường hợp sẽ xảy ra:

(a) Khoản vay và lãi suất được chuyển đổi thành cổ phần (dựa trên những điều khoản trong hợp đồng và có thể diễn ra khi chưa có vòng gọi vốn bằng cổ phần (priced round) tiếp theo); hoặc

(b) Founder thương thảo để kéo dài thời gian đáo hạn với các nhà đầu tư vào vòng convertible notes; hoặc

Những ưu điểm của hình thức convertible notes

So với cách tiếp cận gọi vốn truyền thống, convertible notes có những ưu điểm nổi trội hơn:

Tiết kiệm tiền và thời gian

Nếu các tiếp cận truyền thống gắn liền với việc tiềm kiếm nhà đầu tư dẫn dắt, những thỏa thuận đầu tư phức tạp, lên đến vài trăm trang, và cần phải thương thảo qua lại nhiều về các điều khoản dẫn đến tốn nhiều thời gian (tính bằng tháng) cũng như nhiều chi phí phát sinh như thuê luật sư, cập nhật hồ sơ, vân vân.

Convertible notes sẽ nhẹ nhàng hơn rất nhiều về giấy tờ, chỉ hơn chục trang hợp đồng, và cũng không bắt buộc phải kiếm nhà đầu tư dẫn dắt qua đó đẩy nhanh được quá trình thương thảo, có thể hoàn tất chỉ trong vài tuần. Startup có thể nhận được tiền nhanh hơn để có thể tập trung vào phát triển sản phẩm để có một vị thế tốt hơn ở vòng gọi vốn sau. Đặc biệt ở giai đoạn sớm, khi nguồn lực hữu hạn mà quá trình gọi vốn kéo dài sẽ ảnh hưởng rất nhiều đến công ty.

Linh hoạt

Mặt khác, hình thức gọi vốn này cũng cho phép hoãn định giá, phù hợp với những trường hợp founder và nhà đầu tư chưa tìm được tiếng nói chung. Đặc biệt với dòng vốn đang rất đắt đỏ hiện nay khiến định giá chưa phù hợp với mong muốn của founder.

Điều khoản: Interest rate, Valuation Cap, Discount Rate, và Triggering event

Trong convertible notes, sẽ có 4 thuật ngữ mà các founder cần chú tâm:

Interest rate hay lãi suất: Vì bản chất đây là khoản vay, nên sẽ đi kèm theo lãi suất. Thông thường lãi suất dao động từ 8-15%.

Valuation cap hay định giá trần: Có thể đặt dưới dạng pre-money hoặc post-money, thể hiện cho mức định giá tối đa mà nhà đầu tư vòng convertible notes khi chuyển đổi thành cổ phần.

Discount rate hay chiết khấu: Mức chiết khấu về định giá mà nhà đầu tư vòng convertible notes được hưởng khi chuyển đổi cổ phần.

Triggering event hay sự kiện kích hoạt: Đây là điều khoản quy định để kích hoạt quá trình chuyển đổi, không nhất thiết sẽ là sau khi nhà đầu tư vòng sau đầu tư đạt chuẩn (qualified financing round - vòng đầu tư đạt được những cột mốc mà 2 bên thỏa thuận), mà có thể là có nhà đầu tư mới cam kết đầu tư, có termsheet, vv. Điều khoản này sẽ linh hoạt ở mỗi thương vụ đầu tư khác nhau.

Ví dụ về startup Bytuanhuynh sẽ làm rõ hơn những tác động của những điều khoản trên.

Convertible notes sẽ được chuyển đổi như thế nào?

Giả sử, Bytuanhuynh hiện đang có 1 triệu cổ phần với tỷ lệ sở hữu như hình bên dưới.

Bytuanhuynh nhận được $1M đầu tư của nhà đầu tư A ở vòng Seed dưới hình thức convertible notes, với triggering event khi startup hoàn thành xong vòng gọi vốn sau. Sau đó 1 năm, startup may mắn tìm được những dấu hiệu tích của của Product Market Fit (sản phẩm phù hợp thị trường), Bytuanhuynh nhận được thêm $3M ở vòng series A với định giá pre-money $12M.

Trường hợp 1: Không valuation cap, không discount rate:

Giá mỗi cổ phần sẽ được tính bằng định giá pre-money của vòng goi vốn của series A (tức $12M) chia cho tổng số cổ phần hiện hữu (1 triệu cổ), tương đương mỗi cổ phiểu được định giá $12. Với $3M đầu tư, nhà đầu tư series A sẽ nhận được 250 nghìn cổ.

Sau khi vòng series A kết thúc, convertible notes sẽ tự động chuyển đổi qua cổ phần với giá trị quy đổi (conversion price) giá cổ phần vòng series A. Ở trường hợp này, vì không có valuation cap hay discount, nhà đầu tư Seed sẽ chuyển đổi mức giá $12/ cổ. Bảng tổng hợp cổ phần sở hữu (cap table) sẽ như hình bên dưới sau khi convertible notes được chuyển đổi.

Trường hợp 2: $9M pre-money valuation cap, không discount rate

Ở trường hợp nhà đầu tư vòng Seed có thêm điều khoản valuation cap với mức pre-money $9M . Tượng tự như trường hợp 1, nhà đầu tư series A mùa 250 nghìn cổ với mức giá $12/ cổ. Tuy nhiên, convertible notes khi chuyển đổi sẽ lấy mức valuation cap pre-money để quy đổi thành giá của mỗi cổ phần. Từ đó, với $1M, họ sẽ chuyển đổi được 111,111 cổ với mức giá $9/ cổ. Với valuation cap, nhà đầu tư vòng Seed sẽ nhận được nhiều cổ phần hơn.

Như vậy, với sự xuất hiện của valuation cap và triggering event, Founder, ESOP, và nhà đầu tư series A sẽ bị pha loãng. Vì thế, mức valuation cap cần phải định hợp lý, tránh tình trạng bị pha loãng quá nhiều, từ đó trở thành nút thắt cổ chai khiến các nhà đầu tư series A ngần ngại xuống tiền.

Trường hợp 3: Không valuation cap, 20% discount rate

Giả sử trong hợp đồng của convertible notes kèm thêm điều khoản discount 20%. Các bước cũng sẽ diễn ra như trường hợp một, nhưng thay vì convertible notes chỉ chuyển đổi với mức 80% giá trị cổ phần series A, tương đương $10/cổ. Tương tự trường hợp 2, discount rate cùng với triggering event cũng sẽ pha loãng các cổ đông hiện hữu.

Trường hợp 4: $9M pre-money valuation cap, 20% discount rate

Đây chắc là trường hợp phổ biến nhất trong thực tế. Khi nhà đầu tư series A hoàn tất, nhà đầu tư Seed sẽ cân nhắc giữa việc chuyển đổi bằng 1) valuation cap hay (2) discount rate, giúp họ có thể tối ưu hóa số lượng cổ phần có thể chuyển đổi. Trong trường hợp này, khả năng cao nhà đầu tư Seed sẽ chọn valuation cap.

Em cũng làm thử một bảng so sánh nếu founder quyết định làm priced round như thông thường thì tỷ lệ pha loãng sẽ khác nhau như thế nào:

Tỷ lệ pha loãng của founder sẽ thấp hơn khi chọn convertible notes với valuation cap $9M pre-money (66.12 > 64.8%). Mặc dù nhà đầu tư vòng Seed đều mua cổ phiếu với giá $9/ cổ, triggering event và tỷ lệ pha loãng mỗi vòng là 2 yếu tố chính ảnh hưởng đến sự khác biệt này.

Nếu triggering event thay đổi từ sau khi qualified round hoàn tất thành sau khi có nhà đầu tư mới cam kết đầu tư, khi đó nhà đầu tư Seed sẽ chuyển đổi trước và nhà đầu tư series A sẽ chuyển đổi sau và pha loãng founder, ESOP, và nhà đầu tư Seed. Tỷ lệ pha loãng lúc này sẽ giống như priced round. Thêm nữa, vì ví dụ này đang để tỷ lệ pha loãng ở vòng seed là 10% trong khi series A là 20%, nếu thay đổi tỉ lệ ở 2 vòng thì kết quả cũng sẽ thay đổi.

Vì thế các founder có thể cân nhắc những yếu tố khác nhau cũng như ưu tiên để chọn phương án tối ưu cho startup ạ.

Con dao hai lưỡi

Thuận tiện hơn về mặt thủ tục và giúp startup có thể nhận được tiền nhanh và hiệu quả khiến convertible notes đã và đang được ưa chuộng hơn. Tuy nhiên, dao bén dễ đứt tay. Điểm mù thường thấy là do đây là khoản vay, không thể hiện lên trên cap table, nên nếu không cẩn thận và chủ quan founder có thể bị pha loãng rất nhiều (có thể lên đến 40%)

Nếu founder không có một kế hoạch rõ ràng và khả năng sử dụng vống hiệu quả, gọi vốn vòng tiếp theo với định giá thấp hơn mong đợi, convertible notes sẽ trở thành một rào cản, chứ không còn là vũ khí. Em có làm một thử một trường hợp để mình họa mức độ ảnh hưởng.

Hay tệ hơn nữa, là không gọi được vốn và đến kì đáo hạn, nhà đầu tư đòi lại tiền và phải đóng cửa startup ấy. Thường thì tình huống này ít xảy ra, nhưng không là không thể.

Lời kết

Em mong rằng bài blog hôm nay có thể mang đến một góc nhìn tổng thể về hình thức gọi vốn Convertible notes - một công cụ hiệu quả nhưng cũng có những nguy hiểm tiềm tàng nếu không sử dụng hiệu quả. Nếu được gợi ý, anh chị founder có thể cân nhắc kĩ về kế hoạch gọi vốn và sử dụng vốn hiệu quả với những milestones rõ ràng, cũng như có thể làm những bản tính đơn giản để ước lượng được tỉ lệ pha loãng trước khi đưa ra quyết định GO. Mong rằng những chia sẻ bài blog hôm nay có thể mang lại giá trị nào đó cho anh chị, giúp anh chị quyết định được hình thức gọi vốn tối ưu nhất cho startup của mình ạ!!!

Let’s stay focused and keep pushing!

Để nhận được bài viết sớm nhất, anh chị hãy subscribe trang blog bằng email của em nhé (trong trường hợp email của trang blog nằm trong hộp thư “Spam”, hãy chuyển qua hộp thư “Inbox”).